上市公司核準(zhǔn)需要注冊(cè)嗎

核準(zhǔn)與注冊(cè)：上市公司準(zhǔn)入制度的內(nèi)在邏輯與法律邊界

公司證券公開發(fā)行制度是資本市場(chǎng)健康發(fā)展的基石，核準(zhǔn)制與注冊(cè)制作為兩種基本模式，始終處于法學(xué)界討論的核心。但市場(chǎng)參與主體對(duì)制度內(nèi)涵的認(rèn)知仍存在模糊地帶。在現(xiàn)行法律框架下，核準(zhǔn)與注冊(cè)既非簡單的替代關(guān)系，也不是完全割裂的程序設(shè)置，而是呈現(xiàn)法律規(guī)范層面的有機(jī)銜接。

一、核準(zhǔn)與注冊(cè)的法律屬性辨析

核準(zhǔn)制度本質(zhì)上屬于行政許可范疇。根據(jù)《行政許可法》第十二條，直接關(guān)系經(jīng)濟(jì)安全的重要事項(xiàng)可以設(shè)定行政許可。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人資質(zhì)、盈利能力、持續(xù)經(jīng)營能力等實(shí)質(zhì)要件進(jìn)行審查，行使的是法律賦予的行政許可權(quán)。這種制度設(shè)計(jì)源于2005年《證券法》確立的核準(zhǔn)制框架，體現(xiàn)了政府對(duì)市場(chǎng)準(zhǔn)入的強(qiáng)力干預(yù)。

注冊(cè)制度則屬于行政確認(rèn)性質(zhì)。美國《1933年證券法》創(chuàng)設(shè)的注冊(cè)制模式下，SEC主要審查信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性，不對(duì)證券價(jià)值作實(shí)質(zhì)判斷。證監(jiān)會(huì)將審核權(quán)下放至交易所，但保留注冊(cè)權(quán)，這種權(quán)力配置更接近于行政確認(rèn)行為。

兩種制度在法律程序上存在根本差異。核準(zhǔn)制要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人進(jìn)行價(jià)值判斷，決定是否準(zhǔn)予發(fā)行；注冊(cè)制則強(qiáng)調(diào)信息披露義務(wù)的履行，監(jiān)管機(jī)構(gòu)僅對(duì)文件齊備性作形式審查。這種差異導(dǎo)致法律責(zé)任的配置重心不同：核準(zhǔn)制下監(jiān)管機(jī)構(gòu)承擔(dān)更多審慎義務(wù)，注冊(cè)制下發(fā)行人的信息披露責(zé)任更為突出。

二、

2005年《證券法》修訂確立了股票發(fā)行核準(zhǔn)制，要求證監(jiān)會(huì)對(duì)發(fā)行申請(qǐng)文件進(jìn)行實(shí)質(zhì)審查。這種制度下，發(fā)行人需要滿足明確的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，包括最近三年累計(jì)凈利潤、現(xiàn)金流量凈額等硬性條件。法律賦予證監(jiān)會(huì)較大的自由裁量權(quán)，形成事實(shí)上的發(fā)行準(zhǔn)入控制。

2019年科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制改革標(biāo)志著制度轉(zhuǎn)型的開端。修訂后的《證券法》第九條將證券發(fā)行核準(zhǔn)制改為"國務(wù)院規(guī)定的其他發(fā)行方式"，為注冊(cè)制改革預(yù)留法律空間。2025年創(chuàng)業(yè)板改革將注冊(cè)制推廣至存量市場(chǎng)，形成"交易所審核+證監(jiān)會(huì)注冊(cè)"的雙層架構(gòu)。

現(xiàn)行法律體系呈現(xiàn)混合特征?！蹲C券法》第十二條保留了對(duì)股票發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制的原則規(guī)定，同時(shí)授權(quán)國務(wù)院制定具體實(shí)施辦法。證監(jiān)會(huì)《關(guān)于注冊(cè)制下提高招股說明書信息披露質(zhì)量的指導(dǎo)意見》等規(guī)章，構(gòu)建起注冊(cè)制配套規(guī)則體系。這種漸進(jìn)式改革路徑體現(xiàn)了立法者的制度智慧。

三、注冊(cè)制改革中的核準(zhǔn)要素存續(xù)

注冊(cè)制并非完全取消行政審查。根據(jù)《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》，交易所審核環(huán)節(jié)仍然包含對(duì)發(fā)行人持續(xù)經(jīng)營能力、核心技術(shù)先進(jìn)性等實(shí)質(zhì)要素的判斷。這種審查雖不設(shè)定具體財(cái)務(wù)指標(biāo)，但通過問詢機(jī)制實(shí)現(xiàn)價(jià)值判斷功能，實(shí)質(zhì)上保留了核準(zhǔn)制的部分特征。

證監(jiān)會(huì)的注冊(cè)審查具有雙重性質(zhì)。從程序角度看，注冊(cè)決定屬于形式審查；但《證券發(fā)行上市注冊(cè)管理辦法》第二十九條賦予證監(jiān)會(huì)要求補(bǔ)充審核、退回交易所重審的權(quán)力，這實(shí)質(zhì)上是變相的實(shí)質(zhì)審查權(quán)。這種制度設(shè)計(jì)使得注冊(cè)制與核準(zhǔn)制的邊界變得模糊。

過渡期內(nèi)的制度融合具有必然性?！睹穹ǖ洹反_立的誠信原則、《證券法》規(guī)定的投資者保護(hù)制度，都需要通過適度的行政干預(yù)來實(shí)現(xiàn)。也難以有效防控系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)在注冊(cè)制框架下保留必要的實(shí)質(zhì)判斷權(quán)，是維護(hù)市場(chǎng)秩序的理性選擇。

資本市場(chǎng)法治化進(jìn)程沒有終點(diǎn)。當(dāng)前注冊(cè)制改革仍處于進(jìn)行時(shí)，需要警惕兩種制度優(yōu)勢(shì)未充分結(jié)合、劣勢(shì)疊加的風(fēng)險(xiǎn)。未來改革方向應(yīng)當(dāng)是：在堅(jiān)持市場(chǎng)化導(dǎo)向的同時(shí)，通過完善民事訴訟制度、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)責(zé)任等方式，構(gòu)建市場(chǎng)約束為主、行政監(jiān)管為輔的新型治理體系。只有實(shí)現(xiàn)核準(zhǔn)要素與注冊(cè)機(jī)制的有機(jī)統(tǒng)一，才能真正建立規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。